百川能源:员工持股调高业绩考核

事件：

10 月18 日公司发布三季报，2016 年一至三季度分别实现营收、归母净利10.013 亿、2.85 亿，同比增17.47%、28.89%。同时员工持股计划2016-2017年的业绩考核为净利5、6 亿，高于重组上市时承诺的4.9 亿、5.8 亿。

投资要点：

业绩继续平稳增长，高毛利率接驳与燃气具销售收入增速加快，燃气销售毛利回升。公司三季报今年1-9 月营收增长17.47%，归母净利增长28.89%。一方面由于燃气接驳（毛利率70%）与燃气具销售（毛利率30%）收入增长加快，预付款同比增75.29%、应付账款、存货、在建工程、应收账款、长期应付款分别同比增103.41%、87.61%、40.65%、59.05%、151.86%，均反应出公司购买设备、原材料用于铺设管网、为用户接通燃气、制造生活、取暖燃气具的费用提升及产生的收入增加。另一方面，公司与气源方中石油河北分公司更频繁沟通确认公司购气中的居民与非居民用气比例，消除了原先实际居民售气比例高于事前协商的情况（百川购气价1.98 元/方，居民售气1.57 元/方，非居民售气2.88元/方，政府补贴居民用气），售气毛利稳步回升。2014 年为5%、去年达到12%、预计今年到17%左右的水平。

廊坊核心经营区被划入河北禁煤区，高补贴、强整改助推公司业绩大提升。河北出台《关于加快实施保定廊坊禁煤区电代煤和气代煤的指导意见》，将保定、廊坊市18 个县（市、区）划为禁煤区，要求到2017年10 月底前完成区域内“气代煤”整改目标，主要集中在城区与农村采暖生活用气，工商业燃煤锅炉天然气改造，并配套高额补贴保证计划完成（每户接驳费2700 元、年用气1200 立方米每方补1 元、管线铺设户均补助4000 元、燃煤锅炉改造每蒸吨补贴10 万元），省统筹解决相关设施建设和用地分配。此次政策补贴力度之大前所未有并带有强制性，改造期限为明年十月底，逾期将不享受补贴且强制整改。百川能源经营廊坊6 个区县市均在禁煤区，覆盖约60 万户农村居民。此次整改将大幅增加百川区内毛利率高达70%的民用与工商业企业用户接驳收入、燃气具需求及后续用气量的增长，保守估计每年的民用接驳数量会从去年的十万户增长到今年的十五万户，明年到二十万户。预计至少为公司今年增加1 个亿，明年2 个亿的净利。

继续受益河北煤改气攻坚，以及京津两地产业、人口持续溢入带来的接驳、销气收入高增长。公司为稀缺的内生增长充足的燃气公司，所在的廊坊市6 个经营区为承接北京、天津产业人口溢入核心区，已铺设2000 公里的管网。过去几年公司收入复合增长率40%，利润复合增长率80%。京津冀一体化的带动，廊坊常驻人口未来有望达到千万级别，气化率接近100%。目前区内人口不足500 万、城市化率约50%、气化率只有35%，未来增长潜力巨大。

员工持股计划正式落地，协调企业上下诉求一致。9 月27 日公司正式公布第一期员工持股计划方案，用2.4 个亿未来6 个月内将从二级市场购入公司股票。三季报发布员工持股计划业绩考核目标，2016、2017年净利增长从上市承诺的4.9 亿、5.8 亿调高至5 亿、6 亿水平，彰显管理层对公司发展信心。

维持“买入”评级。预计百川能源2016-17 年EPS 0.56、0.72 元，对应2016、2017 年PE 24.02、18.79 倍。看好百川能源经营区内气动业绩稳定高成长，维持公司“买入”评级。

风险提示：大盘系统性风险；河北煤改气进程低于预期；京津冀一体化进度低于预期；接驳、燃气具销售、销气收入不达预期。